投資人買連動債之前請先讀這篇（二）

蒙trifire兄點名，趕緊補上這篇。不過因為離上一篇好久了，多少和上篇有銜接問題，請各位先進原諒。

前一篇介紹了保本型連動債，這篇接著講另一大類：高收益連動債，High Yield Note。前幾年還風行過一陣子，因為當時市場利率低，而這類商品號稱高收益，因此曾經大賣。但因而也種下了許多糾紛。因為投資人不知道自己所買的商品，竟然是放空選擇權。

高收益債其實就是買進債券加上賣選擇權，把選擇權的權利金收入當成收益，因此號稱高收益。

問題就出在放空選擇權上。不論是放空買權還是放空賣權，你總有可能發生一種情況：損失極大。如果空賣權，當標的股價大幅下跌時，賣權的買方會來要求執行，你的損失就非常大了。其損益圖在此。

你可以看到圖形左方呈四十五度往下斜，最後與縱軸相交。

另一種是賣出買權，圖形在此。你可以看到圖形右方有條四十五度往下斜的線。

換句話說，賣出賣權，在股價下跌時；賣出買權，在股價上漲時；都有條往下斜的線，也就是賠錢賠很多的意思。不要小看你的選擇權單位數不大，以為沒多少錢，要知道，賣出買權者，在極端的情形下，理論上可以賠無限多錢。

只是股票漲跌總是個機率問題，你冒著大賠的風險，收取權利金是合理的。只要權利金的計算公式正確，而且券商沒有給你亂灌水，一個願打，一個願挨，賠錢了也怨不得別人。

但是請注意，券商或銀行賣你商品時，他們在計算商品價格時，所採用的參數一定是對他們「比較有利」的數字，因此，和商品的純理論價格（fair price）相較，你必然是「買貴了」。

其次，這點有點難懂，但不可輕忽，即使你買在fair的價格上，其實fair所採用的計算公式是假設股價報酬率呈常態分配，但實證研究發現，其實不然。發生暴漲暴跌的機率，實際機率比理論的常態分配還高。這又叫肥尾。

也就是說，如果你是放空選擇權者，肥尾對你很不利，因為你的權利金收入低估了極端情形。而極端情形，正是讓你傾家蕩產的情形！

把這二個因素加起來，再加上投資人不懂得如何避險的情況下，放空選擇權是很不智的。你買的其實是可以讓你一槍斃命的商品（雖然斃命的機率「不是很大」），但你卻以為和定存差不多，只是利率較高而已。而且，請注意，在這裡，「斃命」有時候真的是會出人命的。

要辨識你所買的連動債是否含有放空選擇權很簡單，只要看商品ＤＭ上的損益示意圖，左右二邊如果有一邊以四十五度向下無限延伸，或是向下延伸到碰觸縱軸，那就是了。

請避開這種商品。

另外，上面說的都是陽春型的連動債，實際上你看到的會有許多變形，非常複雜。但不外乎步步高升（ratchet，或稱棘輪式選擇權，多為配息率年年增加者），彩虹（rainbow，連動五到七檔標的不等），多檔選擇權混合等，但無法一一詳述。

如果你對此有興趣，每拿到一檔連動債，就可以試著自己將其拆解成幾個選擇權加上債券。如果你要計算選擇權的價值，可以用financialcad，很好用。也有人出中文書介紹這個工具。

連動債因為設計變化多端，實務上實在無法一一介紹，但就投資人來說，你要確認的事很多，除了發行人的信用評等之外，就商品本身而言，最重要的就是瞭解其選擇權的部分，尤其是要瞭解你有沒有放空選擇權！千萬不可大意。（完）

投資人買連動債之前請先讀這篇（一）
連動債慘案